美国证监会（SEC）已决定暂缓推出备受关注的“创新豁免”（innovation exemption）计划。这项原本旨在为链上交易的美股数字版本开辟简化路径的监管沙箱，因其中允许第三方未经上市公司授权发行股票代币的条款引发重大分歧，目前正被重新评估。

据彭博社援引知情人士透露，SEC工作人员原已起草并审查了该豁免方案，但在过去几天内，SEC与证券交易所官员及市场参与者进行了多轮讨论，正在权衡各方反馈意见。

“创新豁免”原本打算做什么？

这项内部被称为“创新豁免”的计划，是SEC主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）主导的“Project Crypto”的重要组成部分。据彭博社报道，草案原本倾向于允许在加密原生平台（包括部分去中心化平台）上交易“美国上市公司股票的代币化版本”，并对部分登记义务和交易所规则提供有期限、有限度的豁免，以便于试运行。

SEC专员赫斯特·皮尔斯（Hester Peirce）在社交平台X上发文“降温”，表示她一直预期这项豁免的范围会“非常有限”，仅针对“与今天二级市场上投资者可以买到的同一只股票相对应的数字表示”，而不会包括合成产品。她同时重申，代币化证券仍然是证券，必须遵守现有证券法框架，而不是“因为上链就换一套规则”。

卡住方案的关键：“第三方发行的合成股”

真正导致方案被按下暂停键的，是允许所谓“第三方代币”（third-party tokens）的条款——即未经上市公司授权、由第三方直接在链上发行的股票代币。

据彭博社和路透社报道，交易所人士和前任监管官员最大的担忧集中在两个方面：一是这类代币可能不附带股东权利，包括投票权、分红权和优先配股权等；二是即便在设计上“承诺”赋予这些权利，对应的义务如何落实、由谁负责，在跨链和匿名转移的场景下如何保证权利人身份，目前都非常不清晰。

多位前任监管官员指出，由于代币可以通过区块链网络在不同持有者之间转移，企业如何履行这些义务缺乏明确的操作路径。

另一条已获批的官方路径：DTCC三年试点

与“创新豁免”这条更偏向“加密原生”的路径平行，SEC实际上已经为传统金融基础设施主导的代币化开了绿灯。

2025年末，SEC向DTCC子公司DTCC（存托信托公司）发出了不采取行动函（no-action letter），允许其在三年试点期内，将托管在DTC的资产——包括罗素1000指数成分股、主流ETF、美国国债票据及国债等——在预先批准的公链及二层网络上进行代币化。

根据不采取行动函的条款，DTC获得多项合规要求的临时豁免，包括Rule 17Ad-22中关于市场基础设施可靠性和安全性的关键条款，以及部分19b-4备案要求和清算机构特定标准。这些豁免允许DTC在获批区块链上铸造和销毁代币化证券，而不违反现有清算或监管规定。

作为交换，DTCC承诺按季度向SEC提交详细报告，涵盖使用数据、技术决策以及任何链上交易的争议或回滚情况。试点预计2026年下半年上线，为期三年。

DTCC首席执行官弗兰克·拉·萨拉（Frank La Salla）表示：“美国证券市场的代币化有潜力带来抵押品流动性、新型交易模式、全天候交易和可编程资产等变革性收益。但这只有在市场基础设施为进入这一数字新时代提供坚实基础的前提下才能实现。”

交易所如何对接两条路径？

纽约证券交易所母公司洲际交易所（ICE）今年1月公布了一套7×24小时代币化证券交易平台方案，计划将NYSE的Pillar撮合引擎接入链上结算系统，使用稳定币资金配合即时结算，支持全天候交易。该平台既支持DTCC代币化的传统证券，也支持由数字化转让代理管理的“原生数字证券”，订单以美元报价，清算与托管仍锚定在DTCC基础设施之上。

纳斯达克则正在推进“23小时×5天”的延长交易时段，以配合DTCC未来的24×5清算服务。这些方案更多是沿着DTCC路线推进，而非完全放手给去中心化金融或去中心化交易所。

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