8月26日，方舟投资（Ark Invest）发布加密货币行业深度研究报告，该报告通过系统复盘SaaS（软件即服务）与金融科技行业过去十年的发展规律，并结合Uniswap、Aave两大DeFi（去中心化金融）头部项目的实践案例，明确指出加密货币领域正以“3-5年”为一个完整周期，复现互联网行业“全能平台拆分-垂直工具崛起-超级应用重组”的经典发展路径。报告特别强调，“可组合性”是理解加密货币周期演变的核心逻辑，而那些能够精准掌握“开放共享”与“核心掌控”平衡的平台，将成为定义下一代加密生态的行业巨头。

互联网与金融科技的“拆分-捆绑”先例，为加密货币提供参照

Ark在报告中首先明确，加密货币的周期演变并非孤立现象，而是对过去十年互联网与金融科技行业变革路径的“加速复刻”，其中两个经典案例为加密领域提供了关键参照。

第一个案例是Craigslist的“拆分革命”，报告以2010年Spark Capital分析师Andrew Parker的研究为切入点，提到当时Craigslist作为“横向互联网全能平台”，覆盖了租房、二手交易、演出预约、求职招聘等数十类功能，但也正因“全而不精”的特性，为垂直初创公司留下了市场空白。

随后，一批专注单一功能的初创公司开始深耕细分领域。在租房领域，Airbnb聚焦短租场景，通过建立房东身份审核、房屋实拍展示、用户评价体系，彻底升级了Craigslist文字化、低保障的租房信息服务；在出行领域，Uber与Lyft凭借实时定位、在线支付、司机评分等功能，替代了Craigslist中分散的“顺风车信息板块”；在开发者工具领域，GitHub专注代码托管与协作，填补了Craigslist“技术合作”板块缺乏专业化服务的空白。

Ark在报告中强调，这些公司的成功不仅在于“拆分功能”，更在于借助API（应用程序编程接口）、云计算、移动UI设计等技术革新，将单一功能的用户体验做到极致，而这一“拆分浪潮”最终不仅诞生了多个细分领域巨头，更整体扩大了相关市场的总规模。

第二个重要参照案例是传统银行业的“模块化拆分”。报告指出，过去数十年间，传统银行始终以“单一品牌+统一App”的模式，捆绑提供从付款汇款、储蓄账户、贷款信贷到保险、财富管理的全品类金融服务。

但2010年后，金融科技公司开始针对银行的“捆绑服务”进行拆分解绑。在付款与汇款领域，PayPal和Venmo凭借跨地域即时转账功能、Stripe凭借企业级收款接口，分别抢占个人与商户支付市场；在支票与储蓄账户领域，Chime和N26以无手续费线上账户、Monzo以智能记账功能，吸引了对传统银行手续费不满的年轻用户；在贷款与信贷领域，Klarna和Affirm主打“先买后付”、Upstart依托AI风控提供小额贷款，覆盖了传统银行服务不到的细分需求；在投资与财富管理领域，Robinhood以“免佣金股票交易”、eToro以“社交化投资”，降低了投资门槛；在保险领域，Lemonade用AI实现快速核保理赔、Root基于驾驶行为定价车险，革新了传统保险的运营模式。

报告数据显示，这些垂直金融科技公司中，超过20家已成长为估值超10亿美元的“独角兽”，部分企业如PayPal、Robinhood更是成为估值超百亿美元的“十角兽”，这一现象充分证明“拆分模式”不仅能颠覆传统行业，更能孕育新的行业巨头。

而Ark的研究进一步发现，“拆分”并非行业发展的终点。当垂直领域的头部公司占据足够市场份额、积累足够用户基础后，会自然走向“重新捆绑”的阶段，通过整合多类功能打造“超级应用”。

例如，Airbnb从最初的短租平台，逐步拓展至“旅行全链条服务”，如今用户可在其App内一站式完成住宿预订、博物馆门票购买、本地美食之旅预约、旅行保险投保，甚至机场接送预约；Robinhood则从“免佣炒股工具”出发，陆续延伸出支付功能（Robinhood Cash Card）、加密货币交易、退休账户管理、保证金贷款等服务，2024年还收购了AI理财平台Pluto，实现“投资+理财”的全覆盖。

“先拆后捆的本质，是企业从‘满足用户单一需求’到‘占据用户全生命周期服务’的战略升级，这一规律在互联网与金融科技行业已被反复验证。”报告中这样总结。

案例1：Uniswap——从“单体AMM”到“交易超级生态”，DeFi领域的周期典型样本

Ark在报告中以Uniswap为核心案例，通过梳理其发展的三个关键阶段，详细展现了DeFi项目如何遵循“拆分-捆绑”路径实现进化。

Uniswap的早期阶段（2018-2020年）属于“垂直单体阶段”，当时它以一款“封闭但高效的换币工具”形态在以太坊上线，核心技术逻辑采用“恒定乘积公式（x*y=k）”，所有交易逻辑均在链上实现，无需依赖外部价格预言机或链下订单簿，代币兑换价格完全由流动性池内的资产储备自主决定。

在用户访问层面，Uniswap仅提供官方网页界面（app.uniswap.org），用户必须通过该界面直接与Uniswap的智能合约交互，没有任何第三方接入渠道；在生态依赖上，它仅基于以太坊网络运行，流动性提供者与交易者均直接与Uniswap合约对接，不依赖任何外部基础设施。

报告指出，这种“封闭模式”在DeFi发展初期起到了关键的“用户教育”和“流动性积累”作用，引用DefiLlama的数据显示，截至2023年中期，Uniswap的累计链上交易量已突破1.5万亿美元，成为DeFi领域无可争议的“换币标杆”。

随着DeFi生态的快速扩张，Uniswap进入了“模块化拆分阶段”（2020-2022年），开始主动“拆分自身功能”，以“可组合性”融入整个行业生态。

这一阶段，Uniswap逐渐放弃了对前端界面的控制权，报告数据显示，2022年底时，85%的Uniswap交易量已不再通过其官方界面完成，而是通过1inch、0x API等DEX聚合器（这类工具能帮助用户在多个交易所间寻找最优交易价格），以及MetaMask等主流钱包（这些钱包将Uniswap的换币功能内置到自身服务中）完成。

在基础设施层面，Uniswap的前端界面不再自建数据查询系统，而是接入了The Graph的“子图”服务（一种链下数据索引工具），通过这一工具实现交易记录、流动性池余额等信息的快速展示，大幅优化了用户界面的流畅度。

在市场覆盖上，Uniswap从以太坊单一网络，扩展至Polygon、Arbitrum、BSC、Optimism等多个区块链及Rollup平台，每条链上的Uniswap均作为“独立的流动性模块”存在，用户可在不同链上灵活使用其服务，无需绑定单一网络。

Ark在报告中强调，这一阶段的Uniswap已从“独立工具”转变为“行业基础设施”，其他DeFi项目可直接调用其流动性池——例如套利机器人会利用Uniswap的流动性完成跨平台价差交易，NFT市场则会接入Uniswap的ETH-ERC20代币兑换功能，以支持用户的支付需求。

2023年起，Uniswap进入“重新捆绑阶段”，开始整合核心环节，向“交易超级应用”转型。2023年，Uniswap推出了自有的Uniswap Wallet，覆盖移动端与网页浏览器扩展两种形态，用户可直接在该钱包内完成代币存储、交易、NFT浏览等操作，无需再依赖MetaMask等第三方钱包，成功重新掌控了“用户访问入口”。同年，Uniswap上线了内置聚合功能“Uniswap X”，该功能通过链下“填充器”网络，整合了全市场范围内自动做市商（AMM）与私募做市商的流动性，用户无需跳转至1inch等外部聚合器，即可在Uniswap内部获得最优交易价格，实现了“流量留存”。

2024年，Uniswap进一步宣布推出专属区块链“Unichain”，该区块链作为Optimism超级链的一部分，专为DeFi交易场景优化，报告测算数据显示，Unichain可将交易手续费降低约95%，交易延迟缩短至约250毫秒，同时还支持UNI代币持有者共享原生协议费用，形成“基础设施-用户-代币持有者”的利益闭环。

“Uniswap的发展路径清晰表明，DeFi项目的‘重新捆绑’并非简单叠加功能，而是通过整合用户入口、交易执行、底层基础设施等核心环节，打造‘体验更优、利益更闭环’的生态体系。”报告中这样评价。

案例2：Aave——从“单体借贷平台”到“信用超级应用”，借贷领域的周期实践

除交易领域外，Ark的报告还以Aave（DeFi借贷龙头）为案例，指出其同样遵循“拆分-捆绑”的发展周期，且在“信用生态”构建方面展现出独特突破。Aave的早期阶段（2017-2019年）可称为“垂直单体阶段”，其前身ETHLend于2017年上线时，采用“订单簿模式”匹配借贷双方，2018年更名为Aave后，转向更高效的“流动性池模式”，但核心仍为“封闭单体应用”。

在功能层面，Aave从利率计算、贷款匹配到违约清算，全流程均由自身智能合约自主完成，其中Aave v1与v2版本还创新推出了“闪电贷”功能——一种允许用户在同一笔交易内完成借款与还款的无抵押贷款，这一功能后来成为DeFi生态中套利、清算等场景的重要工具。

在用户层面，Aave仅通过官方网页控制面板提供服务，用户需登录官网才能完成存币赚息、抵押借币等操作；在生态依赖上，Aave早期仅接入MakerDAO的DAI稳定币作为核心借贷资产，是DeFi发展初期“垂直项目间有限协作”的典型代表。

2020年后，Aave进入“模块化拆分阶段”，开始“拆分功能、拥抱生态”，逐步成长为全行业的“借贷基础设施”。

这一阶段，Aave首先放弃了自建价格计算体系，转而引入Chainlink去中心化预言机提供资产价格数据，报告指出，这一决策既提升了价格数据的安全性（Chainlink聚合多个独立数据源，降低单点故障风险），也大幅降低了Aave的技术运维成本。

其次，Aave向第三方平台开放了软件开发工具包（SDK）与功能接口，外部项目可通过这些工具调用Aave的借贷功能——例如Zapper、Zerion等DeFi仪表盘工具，可实时展示用户在Aave的资产持仓与收益情况，DeFi Saver等自动化工具则能帮助用户自动调整抵押资产比例，以避免因市场波动导致的清算风险。

此外，Aave还推进了多链部署与“隔离市场”建设，将服务扩展至Polygon、Avalanche、Arbitrum等多个区块链网络，并在Aave v3版本中推出“隔离市场”功能——针对小市值、高波动的加密资产单独设置风险参数，与主流资产池隔离运行，既丰富了借贷资产品类，又有效控制了整体生态风险，同时还推出了面向机构用户的合规版本“Aave Arc”，满足机构用户的KYC（了解你的客户）需求，进一步扩大了用户覆盖范围。

近年来，Aave开始进入“重新捆绑阶段”，通过整合核心金融功能，向“信用超级应用”转型。2023年，Aave推出了原生稳定币“GHO”，结束了对MakerDAO DAI稳定币的长期依赖——用户可在Aave V3平台上，用自身存入的加密资产作为抵押铸造GHO，而GHO的利息收入不再流向外部生态，而是直接回流Aave生态体系，同时GHO的利息收益还能惠及AAVE代币质押者，形成生态利益闭环。

与此同时，Aave还与Chainlink合作优化MEV（最大可提取价值，类似股票市场的订单流收益）回收机制，将借贷过程中产生的套利利润定向导入Aave协议，进一步提升了协议收入。

报告还提到，Aave创始人的相关投资布局显示，其未来可能进一步整合社交信用体系——例如与去中心化社交协议Lens联动，将用户的社交声誉与借贷额度挂钩，打造“基于社交信用的去中心化信贷服务”。Ark在报告中分析，Aave的“重新捆绑”重点在于构建“信用生态闭环”，通过掌控稳定币发行、利息分配、信用评估等核心环节，减少对外部生态的依赖，同时提升用户留存率与协议盈利能力。

方舟投资预判：加密行业巨头将是“平衡高手”，超级应用培育期已至

报告最后，Ark Invest给出了对加密货币行业未来发展的核心预判：加密货币领域的下一代巨头，不会是那些只专注单一功能的“专才型平台”，而是能够精准平衡“开放共享”与“核心掌控”的“平衡高手”。

报告解释，成功的平台需要清晰判断“哪些功能可以开放给生态伙伴”——例如Uniswap开放流动性池接口、Aave开放借贷功能接口，以借助生态力量扩大自身影响力；同时也要明确“哪些核心环节必须自主掌控”——例如Uniswap自主研发底层区块链Unichain、Aave自主发行稳定币GHO，以避免关键环节被外部平台制约。

“这种平衡并非放弃‘可组合性’，而是在可组合性的基础上搭建自身的生态壁垒，就像Airbnb开放本地服务合作，但始终掌控核心的住宿预订体系与用户数据一样。”

Ark认为，当前Uniswap、Aave等头部项目的“重新捆绑”动作，已明确标志加密货币行业进入“超级应用培育期”，这一阶段将是行业格局重塑的关键时期，也将诞生能够“定义下一代金融生态”的头部项目。

报告同时强调，与互联网和金融科技行业相比，加密货币行业的周期节奏更快，这得益于“无需许可的基础设施降低了实验门槛、代币机制实现了资本快速形成、流动性灵活流动加速了项目迭代、全球市场覆盖扩大了增长空间”四大特点，这些特点将推动加密超级应用以“互联网行业1/3到1/2的时间”完成进化，投资者与从业者需密切关注这一快速变化的趋势。

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