导语：既然产业层面变化不大，需要注意的就只剩下情绪。

短期A股主要矛盾仍是微观流动性消化抛盘，最激烈抛压阶段已过，但修复过程存在波折——在缺乏新的利好刺激的空窗期，科技板块进入"震荡、缓慢修复"阶段。

01 不太平静的7月

整个7月，市场经历了一轮剧烈的调整，尤其是科技方向出现了明显回调，不少投资者可能都感受到了账户的波动。

科技板块调整的原因有多方面，核心可概括为全产业链利润分布需要重新分配，交易层面也需要适应新的预期。

自ChatGPT正式进入全球投资者视野以来，大模型在随后的3年时间加速迭代。

全球AI产业也形成了高度专业化、深度耦合的分工体系。在此过程中，很多环节的竞争格局出现变化，比如博通和谷歌合作的TPU一度挑战英伟达的GPU，国产开源大模型也在冲击前沿闭源模型等，这些变化也曾经给AI产业投资带来很大的不确定性。

今年上半年，随着AI编程能力取得突破，全球Token量价齐升，人工智能方向尤其是算力基础设施方向也进入顺畅的上涨阶段。

从6月下旬Meta出租算力开始，到苹果与美光之争，再到Kimi K3推出后引发“堆算力无效论”，直至海外云厂商龙头资本开支急剧扩张导致自由现金流转负，近期产业上的争议不绝于耳，这是市场调整的产业背景。

除了产业链内部的深度耦合，科技股行情跨市场联动效应同样显著。量化模型同步响应，交易规则趋同，资产之间通过ETF、期权、融资和风险预算紧密连接。

二季度以来，科技股单边上涨与动量策略资金流入形成了相互强化的效应，动量资金在上行阶段推高了上涨斜率，但是一旦发生影响AI叙事的事件，全球市场的脆弱性便会显现。

本质上看，人工智能方向的科技股前期涨幅过大，过度演绎了乐观情形，市值和交易数据均达到极致水平，因此在回摆阶段也释放出更大的波动率。

02 看长线，逆情绪

回顾历史，这类以产业逻辑推动的行情，其下跌往往也遵循相似的演绎过程，研究清楚当前行情处于何种阶段，对预判更有意义。

复盘全球历次产业叙事驱动的行情，其下跌通常都不是一步到位的，而是基本都沿着“杀估值——杀逻辑——杀业绩”的过程演绎。

“杀估值”的主要受流动性影响，典型如美债等无风险利率上行、国内流动性边际收敛或板块拥挤度达到极致等，导致市场无法接受高估值。但这一阶段产业层面的变化较少，商业模式没有被质疑，业绩预期也没有大幅下修。这一阶段的本质还是估值回归合理水平，一旦筹码出清，会迎来较快修复。

进入“杀逻辑”的阶段，一般意味着板块的商业模式或远期的产业前景被证伪，典型表现是增长曲线出现拐点、技术路线遭遇瓶颈等，导致市场开始定价“长期逻辑破坏”。

最后是“杀业绩”，这一阶段本质上是行业业绩恶化的最终兑现，由于业绩披露有固定节奏，业绩兑现天然具有滞后性，因此当投资者大幅下修盈利预期后，真实的业绩恶化往往还要再等一个业绩期才会体现在报表上。如果后续产业逻辑没有改善，仅凭利空出尽，板块走势往往陷入长期震荡。

对应到7月的行情，这波全球AI产业的调整显然以“杀估值”为主。本次调整的原因主要是美联储加息预期、科技股拥挤度达到极致、韩股情绪传导等多个事件共振，基本可归结为流动性或股市资金面冲击。

部分投资者担忧北美云厂商资本开支增速下降，但显然与历史上历次行情的“杀逻辑”相比，本次在需求、供给、技术等因素上均有明显不同。

嘉实大科技研究总监王贵重在二季报中也有对产业链的分析，2026年二季度，全球AI产业发展斜率加速，Agent+Coding场景需求爆发，头部模型ARR在二季度实现加速，为上游推理算力资本开支的ROI回收带来信心。

过去两周，美股巨头公司陆续披露业绩。谷歌、Meta的市场反馈不佳，其重资本开支下的折旧压力、回报率下降以及自由现金流承压，构成了压制估值的既有叙事。

但财报发布后微软和亚马逊开始上涨。从它们的二季报可以看出，未履约的云合同快速增长，且多来自企业客户，表明企业端的AI需求正在上升。一旦云厂商的AI收入兑现提速、利润率企稳，市场将对同一批资产从"包袱"重新定价为"产能"。

因此，与2000年科网泡沫、2022年新能源崩塌等行情的“杀逻辑”相比，本次调整背后的需求、供给、技术等因素都有明显不同，不能完全照搬历史经验。

既然产业层面变化不大，需要注意的就只剩下情绪。

6月份，大量资金在高位入场，形成厚重的套牢盘。市场跌破关键趋势线后，上方的抛压持续释放，反弹至套牢盘区域时又会面临卖出压力，需要反复震荡来消化，这个过程需要时间。

短期市场存在情绪超跌现象，不管是贪婪还是恐惧，都会放大短期波动。此时更需克服“追涨高潮、杀跌低点”的惯性，在情绪冰点时保持冷静，寻找错杀的布局机会；在情绪高潮时保持理性，避免盲目追高。

03 去伪存真，均衡对冲

结合近期美股的例子不难发现，现阶段的科技投资需重点筛选具备扎实订单、稳定现金流和清晰盈利路径的方向。

嘉实品质发现基金经理蔡丞丰也有相似观点，他在季报中提到，存储受制于建厂周期、审批约束与高端设备的稀缺，未来数年有效供给的增量相对刚性，行业供需偏紧的格局具备较强的延续性。更值得关注的是，本轮价格上行并未局限于最高端的产品，而是由高端向服务器内存、企业级存储乃至部分成熟制程与长生命周期产品全面外溢，呈现出全品类共振的特征，而非单一高端环节的孤立行情。

他进一步表示，这一产业逻辑对国内相关公司具有双重利好：其一，海外头部厂商将有限产能优先投向最高价值的产品，主动收缩部分利基与成熟制程供给，为国内相关设计公司让出了确定性的结构性缺口；其二，在外部限制的背景下，国内供给优先服务内需，中低端价格上行与国产替代的加速形成共振。

嘉实全球产业升级股票发起式基金经理陈俊杰则指出，虽然宏观面的不确定性会对当前位置的科技股造成扰动，短期股价的波动会加剧，但AI产业的长期成长逻辑仍然具备吸引力。当前，无论是基础模型的能力，还是Agentic AI的发展，都表明人工智能仍处于产业发展的早期阶段。真正决定行业长期价值的仍然是技术进步、商业模式成熟以及需求持续扩张。

王贵重提到硬件环节中以模拟、设备和存储为主体：模拟芯片起步位置处于周期低点、长期空间大（国产化率低、具备出海潜力）、资产质地硬、市场预期不高，同时伴随海外龙头公司成熟制程产能紧张，我们预计国产模拟料号也具备涨价潜力。

他也关注传媒板块轮动的机会：从更长时间维度看，这轮AI终将从硬件走向软件和应用。目前原生模型已经打响应用端商业化闭环的发令枪，后续伴随上游供应链扩产降本，算力从云端向端侧普及，场景也有机会从B端生产力工具往C端应用进一步丰富化，届时预计是应用爆发的机会。

正如他所说，历史上产业投资逻辑的失效，几乎都不是一夜之间发生的，构建一套可动态更新的跟踪框架更有意义。

当然，对于投资者来说，在关注科技成长主线的同时，也可适度配置红利、高股息、低估值等防御性板块，以平衡组合的整体波动，避免单一赛道过度集中带来的回撤。同时，也不妨相信基金经理对产业和估值的判断，做好灵活应对。

当越来越多的机构愿意俯下身来，把“慢”重新当成一种值得修炼的专业能力，而不是竞争里的一种劣势——这个行业的终局，大概率会属于那些真正长期的、专业的坚持者。